一、新能源乘用车放量推动三元比重持续提升

2012-2015 年，国家为新能源汽车发展营造良好的政策环境，并起到了强有力的推动作用。我国新能源汽车销量从2012 年至2015 年实现大幅增长，销量分别为1.2 万辆、1.76万辆、7.47 万辆和33.1 万辆。2016 年开始受补贴政策退坡影响，增速逐步放缓，但2016年新能源汽车累计产销分别达51.7 万辆和50.7 万辆，远超2015 年整体水平。

我国纯电动乘用车2017 年产销同比增长81.7%和82.1%。2017 年，我国新能源汽车产销为79.4 万辆和77.7 万辆，同比分别增长53.8%和53.3%，市场占比达到2.7%，比上年提高了0.9 个百分点。其中，纯电动乘用车产销分别完成47.8 万辆和46.8 万辆，同比分别增长81.7%和82.1%;插电式混合动力乘用车产销分别完成11.4 万辆和11.1 万辆，同比分别增长40.3%和39.4%。

2015-2017 年我国新能源汽车月度产量(单位：万辆或%)

新能源乘用车放量趋势出现，三元电池的市场比重持续提升。2016 年三元电池在中国乘用车市场占比首次过半，达到58.49%;其中，在纯电动乘用车市场上，三元电池用量占比提升到63.36%;在插混乘用车市场上，三元电池用量占比提升到21.57%，而2015 年仅为3.23%。2017 年三元电池在中国乘用车市场占比进一步达到75%以上。

2017 年全年新能源汽车装机电量为36.40GWh，同比增长29%，其中，磷酸铁锂和三元电池的装机电量合计34.05GWh，占比93.4%，其中三元电池16.01GWh,而磷酸铁锂电池对应18.04GWh。随着政府对能量密度的标准不断提高，未来三元电池的市场比重有望持续提升。

2017 年新能源汽车月度装机量(单位：GWh)

2017 年动力电池分类型占比(单位：%)

二、2017 年三元正极材料产量同比增长超过58%

2017 年三元正极材料产量同比增长58.38%。，2017年三元正极材料的产量达到8.6 万吨，同比增长58.38%。同期，正极材料的产量达到21万吨，同比增长30%。2017 年正极材料产量增长的主要原因是动力锂电池的能量密度与新能源汽车补贴紧密挂钩后，动力电池企业加速往高能量密度方向发展。

目前，磷酸铁锂电池的能量密度在140Wh/kg 左右，而上限为160Wh/kg 左右，这一上限制约了续航里程的提高。而NCM523 和NCM622 的能量密度能够达到180Wh/kg，镍含量更高的NCM811 的能量密度能够达220Wh/kg，因此高镍三元材料能够满足动力电池企业日益增长的产品需求。

2018 年为高镍三元正极材料发展的元年。从我国市场上看，2016 年NCM523 型号和NCM622 型号的比重分别为76%和10%，但考虑到2017 年下半年宁波金和、当升科技杉杉能源等公司正在陆续投产NCM811 以及NCA 产品，2018 年有望成为高镍三元正极材料发展的元年。

到2020 年预计三元电池需求有望增长至80GWh。为了提升动力电池的能量密度，行业将会向高镍化、高电压发展，高镍NCM622 型号、NCM811 型号与NCA 型号有望逐渐放量。2018 年预计三元电池装机量可达23GWh，而磷酸铁锂装机量下降到12GWh 以下，到2020 年三元电池需求有望增长至80GWh。

2011-2017 年全国正极材料产量及增速(单位：万吨或%)

2015-2017 年不同正极材料产量占比(单位：万吨)

新能源汽车产量与电池总需求量预测(单位：万辆或GWh)

新能源汽车使用磷酸铁锂与三元电池占比及预测(单位：%)

三、三元正极价格走势分析

三元正极材料在动力锂电池中的成本占比约32%。在整个电池成本构成中，主要分为正极、负极、电解液和其他费用，一般来说电池中正极、负极、电解液所需消耗的质量比是2：0.9。以NCM523 为例，按瓦时计算，正极材料占成本的比重可达32%。

磷酸铁锂电池成本拆分(单位：元/kWh)

NCM523 电池成本拆分(单位：元/kWh)

以NCM523 为例，四氧化三钴在三元正极材料中的成本占比超过30%。三元正极材料的原材料主要是镍钴锰前驱体和碳酸锂，焙烧过程中主要消耗的是电费，同时在计算成本构成的时候，还需要考虑人工费用和设备折旧。以NCM523 的制造工艺为例， NCM523 需要约0.6 吨的硫酸钴，乘以11 万元/吨的采购价，对应成本7.7 万元/吨，约占成本比重35%。

钴在三元正极材料中的成本占比较高，钴价上涨预期保障三元价格稳中有升。由于2018年三元材料的市场需求非常旺盛，以及钴矿供给严重依赖进口，导致钴的供需结构偏紧。

钴在NCM523 和NCM622 的成本占比超过40%。尽管新能源汽车补贴退坡的力度预期较大，但是三元正极材料的价格受到上游资源品价格的影响更大，而2018 年钴价上涨的预期较大，因此三元正极材料的价格有望稳中有升。

钴资源价格走势(单位：万元/吨)

锂资源价格走势(单位：万元/吨)

NCA 和NCM 价格走势(单位：万元/吨)

钴价上涨削弱电池企业盈利能力，三元材料高镍化成为成本控制手段。随着技术路线往高镍化方向发展，NCM523 和NCM622 的钴分子含量分别为12.21%和12.16%，相差并不大，而NCM811 的钴分子含量为6.06%，仅为前两者的一半左右。因此，NCM811 单吨对应钴的用量下降50%左右。在钴价格看涨的背景下，动力电池企业积极推动三元材料高镍化，期望降低钴的占比，加速成本下降。而不同型号产品单吨对应锂的用量变化不大，在NCM523、NCM622和NCM811 中，锂分子含量都在7%左右。

NCM 不同型号对比(单位：元/KWh)

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2017 年三元正极材料需求预计增长 78%。我们预计 2017 年新能源乘用车和专用车预 计分别增长 45%和 150%，有望带动三元锂电池的需求量 9.32GWh，同比增长 70%， 推动三元正极材料需求增长78%。根据高工锂电统计，今年一季度国内正极材料产量3.78 万吨，其中三元正极材料出货量最大，超过磷酸铁锂、锰酸锂、钴酸锂等正极材料同比 增长 20%以上。

新能源车预计销量

新能源乘用车领域三元正极材料销量预计

政策与市场需求导向高能量密度电池技术路线推动高镍三元正极材料需求。《汽车产业中 长期发展规划》指出到 2020 年动力电池单体比能量达到 300 瓦时/公斤以上，力争实现 350 瓦时/公斤，系统比能量力争达到 260 瓦时/公斤，到 2025 年新能源汽车动力电池系 统比能量达到 350 瓦时/公斤。目前三元 NCM523 是主流材料能够满足 160-200 瓦时/公 斤，未来高镍三元正极材料需求将继续增长，高能量密度的 622 与 811(能量密度可达 230 瓦时/公斤与 280 瓦时/公斤)的占比将逐步提升。

中国电池技术发展路线

高镍化结构升级与成本上涨推动三元材料价格与毛利率提升。年初至今金属钴与碳酸锂 的价格分别上涨 36%与 10%，根据中国化学与物理电源行业协会统计，年初以来三元 NCM523 已上涨 27%至 19 万元/吨，毛利率相应提升有利于增厚正极材料公司盈利。随 着上游原材料价格的上涨，产业链企业补库需求较强，部分电池企业主动增加对三元正 极等材料的库存。

2016-2017年金属钴价格

2016-2017年正极材料价格

产能扩张加剧行业竞争，高镍正极供应商强者恒强。根据我们不完全统计，2016 年以来， 格林美、当升科技等 11 家企业规划新增正极材料产能，涉及投资金额超 70 亿元，产能 近 40 万吨。预计未来中低端正极材料产能过剩，技术水平较高的龙头公司能满足动力电 池企业对更高性能材料的需求，有望强者恒强。

2017 年以来部分正极材料公司投扩建正极材料情况